2025年是“十四五”计划的收官之年，上半年GDP增速达到5.3%，下半年必须确保全年5%增长野心的结束体育游戏app平台，计策解救经济的力度不会放松。

从通例看，每个季度的首月齐有迫切会议来评估以前一段时期以来的经济场地，并明确该季度或下半年的计策导向。那么，7月末的政事局会议将明确对下半年经济计策指示，本文探讨下半年将会出台哪些增量计策。

上半年经济增速好于预期，但弗成过于乐不雅

本年上半年，推行GDP同比增长5.3%，其中一季度增长5.4%、二季度增长5.2%，高于5%的全年野心。但从价的角度看，二季度GDP平减指数同比着落1.2%，纠合9个季度同比负增，二季度情势GDP仅增长3.9%，供强于需的风光依然存在。

本年上半年经济增长之是以能略超预期，主要靠两个抓手，一个是计策靠前发力，2024年末中央经济责任会议强调“各项责任能早则早、攥紧抓实，保证足够力度”，本年政府责任阐扬也条目“要能早则早、宁早勿晚，与各式不确定性抢时分，看准了就一次性给足，提高计策实效”。

另一个是灵验需求前置，促破费计策趁早出台的带动作用彰着。上半年主要靠“以旧换新”计策带动破费增长。上半年社会破费品零卖总和同比增长5%，其中“以旧换新”相关品类商品零卖额改善彰着，名额以上单元家用电器和音像器材类、文化办公用品类、通信器材类、产物类商品零卖额区别增长30.7%、25.4%、24.1%、22.9%。

“开采更新”计策成为解救投资增长的主力。上半年宇宙固定钞票投资同比增长惟一2.8%；分领域看，基础法子投资同比增长4.6%，制造业投资增长7.5%，房地产开发投资着落11.2%。上半年开采工器具购置投资增长17.3%，对沿路投资增长的孝顺率达86%。

外贸出口超预期则有应酬关税不确定性的谋划主体自觉“抢出口”“抢转口”。出口多元化灵验对冲对好意思出口着落，上半年，以好意思元计价的货色出口金额同比增长5.9%；其中，我国对非洲、东盟、欧盟出口区别增长21.6%、13%、6.6%，对好意思出口着落10.9%。

从月度增速看，平等关税收效前对好意思抢出口（3月份对好意思出口同比增长9.1%，4、5月区别着落21%、34.5%），豁免期内对好意思抢出口（6月份对好意思出口降幅比5月份收窄18.4个百分点），好意思与列国达成关税契约前抢转口（4月以来对东盟出口接续较快增长）。

上半年靓丽数据下的隐忧

尽管上半年破费和出口等均好于预期，但如故存在不少隐忧，6月份部分经济数据有走弱迹象。因为去年大部分增量计策出现不才半年，尤其是四季度，因此基数效应或使得本年下半年经济数据弱于上半年。

一是商品破费增速可能高位回落。2024年下半年下达1500亿元以旧换新资金，带动汽车、家电、家装厨卫等产品销售额1.3万亿元，9~12月家用电器销售额月度同比增速均超20%；本年上半年下达两批以旧换新资金共1620亿元，带动相关商品销售额1.6万亿元，尚有1380亿元不才半年使用。若通俗按照同比例外推，由于资金完全边界小于上半年、且去年后四个月基数彰着举高，下半年以旧换新对于社零的拉动作用将弱于上半年。

二是投资可能从开采更新转回基建接棒。本年用于开采更新的资金揣摸2000亿元，第一批1730亿元已安排到16个领域约7500个神情，第二批资金正在开展神情审核筛选，下半年解救开采更新的资金边界彰着小于上半年。

上半年制造业投资增长7.5%，占固定钞票投资比重25.2%，比去年同期提高了1.1个百分点，但“反内卷”下，下半年企业投资决策将更趋严慎。

从地方政府专项债券刊行看，上半年已刊行用于置换存量隐性债务的置换债约1.8万亿元，刊行程度约90%（全年2万亿元）；补充政府性基金财力额外用于化债的专项债券4623亿元，程度约58%（全年8000亿元）；用于地盘储备和神情成就的新增专项债券约1.7万亿元，程度约47%（全年3.6万亿元），下半年专项债券刊行将更多对应神情成就。

三是出口增速可能放缓。轮廓计划好意思对列国关税豁免期、好意思关税契约趣味转口问题、运载周期、本年圣诞订单和交货时分提前等要素，揣度9月起出口增速将有所回落。本年上半年货色和服务净出口对GDP增长的孝顺率为31.2%，下半年需要更好发扬内需对经济增长的作用。

中好意思买卖谈判还莫得出最终收尾，5月13日开动90天内按30%增幅对中国加征关税的期限行将阁下，即“抢出口”的效应行将淡去，下半年外贸场地不宜乐不雅。

四是在东谈主口老龄化加速、城镇化经过放缓的布景下，房地产受长周期下行的压制，乍暖还寒。二季度房地产出现边缘转弱迹象。上半年，新建商品房销售面积和销售额同比区别着落3.5%和5.5%，比去年四季度和本年一季度的“止跌回稳”势头有所放松。房地产销售价钱重回下行区间，额外是二季度以来一线城市二手房销售价钱再度出现环比着落。

中国经济的主要问题不在于总量，而在于结构。因此，评估和判断经济数据与经济走向，应该主要从国表里洋双轮回是否运动的角度去分析、从供需关系去推演可能濒临的压力和风险。

下半年还有哪些增量计策可期盼

本年与去年的一个权臣不同是股市走势较好，上证综指一经站上了3500点以上，去年同期则在3000点以下，年头建议的稳股市野心得以结束。股市不再成为影响计策的一个迫切变量。

何况与4月份比拟，中好意思买卖战趋于直快，全球成本市集流行TACO（特朗普老是临阵退避）交游，因此，人人对年中出台强刺激计策的预期放松。

1.积极财政计策：总量不变，存量优化

计划到本年上半年经济增长已为结束全年野心奠定精致基础，既定计策部署有序鼓励，下半年GDP增速只消达到4.7%就不错结束全年野心，是以当今出台大边界刺激性计策的必要性不大。

比拟去年上半年，本年上半年GDP增速更强，破费增速权臣回升，出口也相配有韧性。而去年此时莫得对财政预动作中期疗养，因此本年中期追加财政预算赤字或增发超长久额外国债的可能性就更小了。

是以短期计策仍将保持定力，下半年或有两条干线：一是精确施策。在不增列赤字、不增发国债的前提下，发力空间在于疗养年头预算安排的结构、优化额度在各省之间的分拨、提前下达来岁专项债券和化债额度，具体地点可能包括增多稳职业和稳外贸开销、化解中小企业账款拖欠、解救经济大省“挑大梁”等。

二是活泼应酬，凭据前期计策收尾相机抉择是否进一步加纵欲度，并密切追踪外洋政事、经济、金融场地对国内的影响传导，常态化、敞口式作念好计策预研储备。若三季度末经济数据彰着走弱，也可能参考此昨年份的情况，接洽增列赤字或增发国债。

2.促破费：优计策和惠民生

计策优化可能有两个地点。一是以旧换新的计策优化，包括将部分出口转内销商品纳入解救范围，从耐用破费品扩大到必需品、从商品破费扩大到服务破费等。这么作念的克己在于，从主要让中高收入阶级受益，转向让中低收入阶级受益，也有助于稳健酬冲去年9月起的高基数影响，揣度本年全年以旧换新将拉动破费2个百分点。二是系统计帐制约住户破费的不对理适度，可能包括优化完善超大特大城市购车、购房适度等。

同期，陆续深入贯彻落实中央对于“把促破费和惠民生结合起来”的条目，施行中央层面的育儿补贴（服气有望下半年出台），用好服务破费和养老再贷款，各地也将结合推行出台餐饮、文旅等破费券计策。此外，提振破费专项行动决议建议促进增收、完善民众服务等，可能结合“十五五”计划节录编制，在中长久出台计划转换决议。

3.稳投资：大基建和新器具

去年末咱们发表的《聚焦最终需求：2025年中国经济瞻望》一文，明确建议2025年两大增长点，一是破费，二是基建投资。逻辑很通俗：出口受压、产能迷漫、房地产下行布景下，制造业投资受制于产能迷漫，增速服气要下来，房地产投资依然低迷，出口悔过会导致商品供需关系进一步恶化，那么，稳投资只可靠基建，应酬产能迷漫惟一靠国内破费。

本年8000亿元“两重”成就神情清单已下达完毕，雅鲁藏布江卑劣水电工程投入开工成就阶段，“两重”成就神情、中央预算内投资神情、瑕玷工程成就将接续酿成什物责任量，揣度三季度基础法子投资有望进一步回暖。

此外，在财政难以增多赤字边界的情况下，新式计策性金融器具投入落地阶段，资金将精确解救科技立异、扩大破费、表示外贸等要点领域，具体包括数字经济、东谈主工智能、低空经济、破费领域基础法子、绿色低碳转型、农业农村、交通物流等方面，可能配套有财政贴息和PSL解救。

参考2022年四季度计策性开发性金融器具教导，通过补充神情成本金、容缺受理等可灵验放大计策收尾，按照12倍杠杆、5年投资期计较，5000亿元新式计策性金融器具可在当年拉动投资约2个百分点。

但基建投资需要眷注神情的“投资效益”，不然政府债务增长的压力会加大。

4.稳楼市：城市更新和建好屋子

中央城市责任会议指出，城市发展正从大边界增量彭胀阶段转向存量提质增效为主的阶段，揣度在“不搞大拆大建”的想路下，统筹好房地产市集的存量优化和增量成就。

存量方面，包括加速老旧管线改变升级，全面提高房屋安全保险水平，统筹城市防洪体系和内涝经管，强化城市当然灾害防治，加强社会顺序全体防控，成就灵敏城市等。可眷注地方政府专项债券收购闲置地盘、收购存量商品房用作保险房的进展情况，以及周转存量闲置房地产、解救城中村改变的计划计策。增量方面，眷注好屋子成就以及现房销售的进展情况和解救计策。但难以期待有超预期的刺激计策出台。

5.货币计策：小幅降准降息仍有可能

揣度总量陆续保持解救性，凭据央行新闻发布会表态“货币计策的传导是需要时分的，一经施行的货币计策的收尾还会进一步深切”，短期或不急于出台纵欲度货币宽松计策，可能通过重启央行国债买卖投放流动性，四季度或择机镌汰入款准备金率25个基点；降息方面，或可把合手好意思联储降息时机，镌汰短期计策利率10~15个基点。同期，加速推动再贷款等结构性计策器具落地，隆起解救科技立异、提振破费等干线。

降息或侧重通过市集化形势进一步镌汰入款利率，以爱戴银行业市集竞争范例，看重资金空转，呵护银行净息差。跟着5000亿元额外国债用于补充大型银行中枢一级成本的资金到位，可增多5万亿~6万亿元信贷投放智商，为实体经济提供更好解救。

汇率计策方面，仍保管东谈主民币对好意思元汇率的相对表示（小幅增值），由于下半年好意思元指数大要率走弱，东谈主民币对其他货币将小幅贬值，或有意于出口。从5月份起，东谈主民币对好意思元结束中间价、在岸价、离岸价“三价合一”。6月末，好意思元对在岸东谈主民币汇率为7.1656，比去年末仅增值1.82%（同期欧元对好意思元增值已逾越10%）。

7月份以来，由于好意思元指数止跌回升，离岸、在岸东谈主民币出现边缘走贬。7月4日，CFETS东谈主民币汇率指数跌至95.3，创2020年12月以来新低，较去年末贬值6.1%。

6.“反内卷”：与促职业要兼顾

不同于十年前的供给侧结构性转换，本轮“反内卷”在宇宙长入大市集成就的框架下，以市集化想维、法治化理念加强行业经管、推动逾期产能有序退出，强调刚正竞争和市集范例。十年前房地产处在上涨周期，供给收缩带来的负面效应不错通过“棚改货币化”和“加价去库存”来勾通。何况，房地产上涨周期势必是破费升级周期，彼时高端破费正蒸蒸日上地鼓励。如今则濒临房地产的长周期下行和破费需求下行的压力。

下半年投入高校学生毕业季，年青东谈主职业压力大于上半年。PPI纠合33个月为负更多是因为需求不足而非供给过度。因此，扩破费需求、促职业比压缩供给更迫切。揣度下半年会出台一系列促职业的具体计策，尤其在促服务业发展方面。

“反内卷”方面，眷注“运动轮回”和“因业施策”带来的契机。近期，光伏、水泥、汽车行业协会区别接受了自律行动，国度动力局开展煤矿出产情况核查，工信部也明确将施行新一轮钢铁、有色金属、石化、建材、机械、汽车、电力装备等十梗概点行业稳增长责任决议，推动要点行业调结构、优供给、淘汰逾期产能，可眷注计策落地进展及推行收尾。若收尾不足预期、价钱接续走弱，不排斥由当今企业倡议、协会自律、部门核查，升级为产能置换、压减产量等更纵欲度的计策方法。

这轮“反内卷”不是疾风暴雨式的，更多是为了幸免地方投资的盲目性，幸免叠加投资带来更严重的产能迷漫。但由于需求不足是长久酿成的结构性问题，不是“反内卷”就不错处治的。当今市集对“反内卷”的预期过高，某些大量商品价钱大幅上涨，有过度炒作之嫌。

（作家系中泰证券首席经济学家）

第一财经获授权转载自微信公众号“lixunlei0722”。

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